Startseite > Gästeblock > Immer der Reihe nach

Immer der Reihe nach

4. August 2009

Weltweit überlegen sich Politiker, wie sie aus den Hilfsprogrammen für die Wirtschaft wieder rauskommen. Entscheidend ist dabei die Frage, welche Stützen zuerst heruntergefahren werden sollten.

Wann immer Politiker dieser Tage auf internationalen Bühnen zusammentreffen, dreht sich die Diskussion um Exit-Strategien. Mit anderen Worten: Wann und wie kehrt die Wirtschaftspolitik zur Normalität zurück?

Diese Frage ist nur natürlich. Die Stützaktionen von Regierungen und Zentralbanken für den Finanzsektor und die Konjunktur waren außergewöhnlich, ob man sie nun für angemessen und ausreichend befindet oder nicht. Haushaltsdefizite in mehreren Ländern sind auf unbekanntes Terrain vorgestoßen (zumindest für Friedenszeiten), und die Bilanzen der Zentralbanken ähneln in keiner Weise mehr denen von vor zwei Jahren. Ungeduld ist daher völlig verständlich. Sie macht die Aufgabe aber nicht einfacher.

Die erste notwendige Frage lautet, wann Kürzungen beginnen sollten. Die Antwort ist: weder zu früh, da ein hastiger Entzug von Hilfen einen Rückfall in die Rezession auslösen könnte, noch zu spät, da sich die Schulden auftürmen. Auch sollten die Zentralbanken ihre quasifiskalische Rolle abgeben, sobald das möglich ist, ohne dem Wachstum großen Schaden zuzufügen. Selbst die beste Analyse kann aber keinen goldenen Ausweg garantieren. Vor dem Hintergrund einer noch immer sehr schwachen Wirtschaftslage ist es ratsamer, Hilfen eher ein bisschen zu lange aufrechtzuerhalten.

Der Ausstieg sollte aber vorbereitet werden. Die Anleihemärkte würden sogar beruhigt, Inflationserwartungen niedrig gehalten werden, wenn eine glaubwürdige Exit-Strategie angekündigt wird. Es ist kein Widerspruch, heute so viel Hilfe bereitzustellen wie nötig und sich für die Zukunft auf strenge Zielwerte festzulegen – vielmehr ergänzt das eine das andere. Den USA mangelt es wohl an mittelfristigen Verpflichtungen, was die Effektivität ihrer Aktionen schmälert. Europas Politik ist dank des Stabilitätspakts mittelfristig besser verankert, all seinen Unzulänglichkeiten zum Trotz. Für die Europäer wäre es also ein guter Ansatz, ihre Exit-Strategie vorab zu verkünden, den Beginn der eigentlichen Normalisierung aber davon abhängig zu machen, dass sich die Rahmenbedingungen nachhaltig verbessern.

Zwei Probleme bleiben aber. Erstens werden die meisten Regierungen die Konsolidierung vermutlich simultan einleiten, sobald sich die Lage bessert. Nach früheren Finanzkrisen hat das oft funktioniert, diesmal aber stecken alle in der Rezession. Vor dem Hintergrund von Vermögensverlusten und einer unvollständigen Entschuldung könnte die private Nachfrage zu schwach sein, um einen gleichzeitigen Ausfall der staatlichen Nachfrage auszugleichen. Dieses Problem kollektiven Handelns anzugehen könnte noch schwieriger werden als der Versuch der Europäer Ende 2008, ihre Konjunkturpakete locker aufeinander abzustimmen.

Das zweite Problem betrifft die Koordinierung von Instrumenten. Die aktuellen außergewöhnlichen Maßnahmen fallen in drei Kategorien: Stützen für Banken mithilfe von Regierungsgarantien sowie Liquidität von der Zentralbank gegen Sicherheiten (bei Rekapitalisierungen durch den Staat dürfte der Zeithorizont für den Rückzug länger ausfallen als an anderen Fronten); generelle geldpolitische Impulse inklusive unkonventioneller Lockerungsmaßnahmen und konjunkturpolitische Anreize. Die Trennlinien sind nicht messerscharf. Bankhilfen sind zum Teil schwer von geldpolitischen Maßnahmen zu unterscheiden, und Zentralbanken haben quasifiskalische Initiativen ergriffen. Es ist aber konzeptionell hilfreich, die Kategorien zu unterscheiden.

Die Frage dann ist: Wer sollte zuerst zur Normalität zurückkehren? Ein offensichtlicher Kandidat ist die Konjunkturpolitik, da fiskalische Anreize Kosten verursachen. Selbst wenn die Zeitverzögerung im Zusammenhang mit der Geldpolitik größer ist, gibt es also schlagkräftige Argumente, Hilfsgelder aus dem Staatshaushalt als Erstes zurückzufahren. Das Gleiche gilt aber für den Entzug von Bankenstützen: Die implizite Subvention, die mit der Bereitstellung von billigem Geld gegen Sicherheiten ungewisser Qualität einhergeht, kann erst dann beendet werden, wenn Banken angemessen rekapitalisiert und restrukturiert sind. Die natürliche Sequenz ist also, mit der Bereinigung des Bankensektors zu beginnen (und währenddessen die Makrounterstützung noch grob aufrechtzuerhalten), dann die Hilfen aus dem Staatshaushalt herunterzufahren und erst am Schluss die geldpolitische Normalisierung einzuleiten.

Diese goldene Sequenz bringt jedoch Schwierigkeiten mit sich. Erstens müssen genaue Informationen über den tatsächlichen Zustand individueller Banken vorliegen, um mit dem Aufräumen im Bankensektor zu beginnen. Zweitens verlangt der Ausstieg einen außergewöhnlichen Grad an Koordination zwischen Regierungen und Zentralbanken, weil die aktuellen Maßnahmen so eng miteinander verknüpft sind. In dieser Zeit müssen Informationen, Gedanken und Pläne ausgetauscht werden – keine einfache Aufgabe für ein einzelnes Land und eine noch gewaltigere innerhalb der Euro-Zone. Drittens schafft die Tatsache, dass die Geldpolitik als Letztes normalisiert werden soll, einen potenziellen Konflikt mit anderen politischen Leitplanken. Zentralbanken werden nur schwer ihre eigene Normalisierung hinnehmen, wenn sie gleichzeitig Geiseln eventueller Verschleppungen auf Regierungsseite sind.

All diese Probleme sind überwindbar, aber sie müssen erkannt, angegangen und gelöst werden. Es ist also nicht zu früh, über Exit-Strategien nachzudenken. Auch wenn es viel zu früh ist zu handeln.

Jean Pisani-Ferry ist Direktor des Thinktanks Bruegel in Brüssel und Professor an der Universität Paris-Dauphine.
www.eurointelligence.com

Von Jean Pisani-Ferry

About these ads
Folgen

Erhalte jeden neuen Beitrag in deinen Posteingang.

Schließe dich 118 Followern an