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Stephan Collignon – Die gemeinsame Antwort

26. Oktober 2007

Um die Folgeschäden der Kreditkrise zu begrenzen, müssen Europas Regierungen zusammenarbeiten. Zunächst mit einem finanzpolitischen Sparkurs, dann beim Aufbau neuer Institutionen.

Die Krise auf den Finanzmärkten wirft viele Fragen auf. Eine der wichtigsten lautet: Wie wirken sich die Turbulenzen auf das Wachstum der realen Wirtschaft aus? Und damit verbunden: Wie sollte die Politik reagieren, um die negativen Folgen zu minimieren? Eine Antwort fällt nicht leicht, klar ist allerdings: Soll das Bankensystem vor allem über die Geldpolitik stabilisiert werden, dann hängt deren Effizienz davon ab, wie sie mit Fiskal- und Lohnpolitik abgestimmt ist.

Kern der Finanzkrise war eine Bedrohung der Solvabilität, also die mangelnde Besicherung von Problemkrediten mit Eigenmitteln, die sich zu einer Liquiditäts- und Kreditkrise auswuchs. In Zeiten einer Liquiditätskrise müssen Zentralbanken den Zugang zu ihrem Geld lockern, sonst droht ein Banken-Run. Die Fed, die Europäische Zentralbank (EZB) und die Bank of England waren daher gut beraten, dem Bankensystem enorme Geldspritzen zur Verfügung zu stellen oder sogar ihre Zinsen zu senken – auch wenn dies Inflationsrisiken birgt.
Ob sich die Erhöhung der Geldmenge tatsächlich in höheren Preisen niederschlagen wird, hängt von der Lohn- und Preisbildung sowie der Fiskalpolitik ab. Auf der Angebotsseite stützen jene Tarifabschlüsse die Preisstabilität, bei denen die Gehaltssteigerungen unter der Summe aus Inflationsziel und Produktivitätswachstum bleiben. Dann kurbelt eine Zinssenkung das Wirtschaftswachstum an.

Wird aber eine expansive Fiskalpolitik betrieben, die eine zusätzliche Nachfrage schafft, ohne dass die Verbraucher steuerlich belastet werden, so steigen die Preise. Dann müssen Zentralbanken eingreifen, die Zinsen erhöhen und die Liquidität einschränken. Auch am Anleihemarkt schnellen die Zinsen in die Höhe. Das schadet dem Wachstum, der Beschäftigung und den Steuereinnahmen, die Staatsschulden steigen. Es kann lange dauern, bis ein erst einmal in Gang gesetzter Inflationsprozess gebrochen wird und Stabilität zurückkehrt.

Eine Zentralbank, die ihre Geldpolitik als Reaktion auf Inflationsdruck entschieden strafft, minimiert die sozialen Kosten makroökonomischer Ungleichgewichte. Ein angemessener Policy-Mix kann diese Kosten noch weiter reduzieren: Ein niedriger Gleichgewichtszins stimuliert das Wachstum. Senken die Notenbanken die Zinsen, dann müssen die Regierungen ihre Budgetdefizite verringern, um das Gleichgewicht zwischen Gesamtangebot und -nachfrage zu erhalten.

Anders gesagt: Die Abstimmung von Geld- und Fiskalpolitik bestimmt die Wachstumsaussichten. Macht man für ein unzureichendes Wachstum nur die eine oder nur die andere Seite verantwortlich, dann verhindert man, dass die richtige Politik gemacht wird.

Die Lehre aus der Bankenkrise lautet daher, dass die optimale Kombination von Maßnahmen neu überdacht werden muss. Nimmt man die Liquiditätskrise ernst, dann müssen die Zinsen gesenkt werden. Und die Fiskalpolitik muss diese Maßnahme durch die Konsolidierung ihrer Haushalte unterstützen.

In der Euro-Zone wird das allerdings durch institutionelle Mängel behindert. Es gibt ein Problem des kollektiven Handelns.
Für das makroökonomische Gleichgewicht in der Währungsunion ist das aggregierte Budget aller Einzelstaaten entscheidend, aber diese sind in ihrer Fiskalpolitik autonom. Das hat zur Folge, dass der kollektive finanzpolitische Kurs eher zufällig aus 13 voneinander unabhängigen Entscheidungen entsteht, die nur locker durch die Regeln des Stabilitätspakts zusammengehalten werden, an den sich wenige halten.
Hielten sich alle daran, wäre der Gleichgewichtszins niedriger. Doch für Regierungen mag es politisch günstiger sein, sich zu verschulden, als die Steuern zu erhöhen oder Ausgaben zu streichen. So treibt die Suche nach Vorteilen auf Länderebene den Gleichgewichtszins für die Euro-Zone nach oben: Die EZB muss die Zinssätze auf einem höheren Niveau halten, um den exzessiven Nachfrageimpuls aus der Verschuldung auszugleichen. Die fehlende Abstimmung zwischen den Mitgliedsstaaten hat für die gesamte Euro-Zone negative Folgen, auch für die Bürger des Mitgliedsstaats, dessen Regierung gegen die gemeinsame Vereinbarung verstößt.

Seit Beginn der Währungsunion 1999 haben verschiedene Regierungen wiederholt Europas Wachstum geschadet, indem sie sich so als Trittbrettfahrer betätigten. Leider gibt es keinen Mechanismus, mit dem eine zentralisierte europäische Fiskalpolitik definiert und umgesetzt werden könnte. Allerdings wird der neue Artikel 114 im Reformvertrag vielleicht den Weg für eine koordiniertere Haushaltspolitik ebnen.
Letztlich besteht die Lösung des Trittbrettfahrerproblems darin, auf Euro-Ebene einen finanzpolitischen Kurs zu definieren und umzusetzen. Die sogenannte Reform des Stabilitätspakts 2005 ging in die entgegengesetzte Richtung. Jüngste Vorschläge von Ökonomen, die Fiskalpolitik wieder zu „verstaatlichen“ und den Stabilitätspakt weiter zu lockern, würden die Dinge noch verschlimmern.

Die Fiskalpolitik in der Euro-Zone muss wirklich europäisch werden, zentralisiert und zugleich demokratisch kontrolliert. Zentralisiertere Entscheidungen sind nur zu vertreten, wenn sie von Institutionen demokratisch kontrolliert werden, die die Interessen aller Bürger vertreten. Der Reformvertrag von Lissabon ist ein erster Schritt in diese Richtung. Kurzfristig besteht die richtige Antwort auf die Finanzkrise im Abbau der Haushaltsdefizite. Langfristig darin, demokratische Institutionen auf Europaebene zu schaffen.

Stefan Collignon ist Professor an der London School of Economics und Forschungsleiter des römischen Centro Europa Ricerche (CER).

FTD, 26.10.2007

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