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Geldpolitik nach der Krise oder die Gefahr der Übersteuerung

3. Mai 2011

Geldpolitik soll nicht mehr nur die Preisstabilität sichern. Neuerdings gehören auch die Stärkung anfälliger Bankensektoren und das Ausbügeln allzu großer Konjunkturschwankungen zu den Aufgaben einer Zentralbank. So gut diese neue Zielsetzung auch sein mag, so schwer ist die Umsetzung. Die EZB versucht sich dennoch daran, diese drei komplexen, wechselwirksamen Bereiche auf einmal zu steuern – und vergisst dabei, konkrete Ziele zu definieren.

Anfang März 2011 hielt der Internationale Währungsfonds eine große Forschungskonferenz zur makroökonomischen Politik im Nachfeld der Krise ab. Interessant war dabei, dass sich dabei ein großer Grundkonsens darüber abzeichnete, Geldpolitik müsse über das Ziel der Preisstabilität hinausgehen und auch Finanzmarktstabilisierung und Konjunkturglättung beinhalten. Jedem dieser Ziele müssten dann ein oder mehrere Instrumente zur Erreichung zugeordnet werden.

Auf dem Papier liest sich diese Idee sehr einfach, in der Praxis dürfte die konkrete Umsetzung dagegen nicht so leicht zu bewerkstelligen sein, weil es sehr schnell zu unbeabsichtigten Wechselwirkungen zwischen den verschiedenen Instrumenten kommen kann und komplexe Systeme sich nicht gut kleinteilig steuern lassen.

Nehmen wir zur Veranschaulichung ein naheliegendes praktisches Beispiel: Die Europäische Zentralbank (EZB) muss dem Ziel der Sicherung von Preiswertstabilität in einem sehr unterschiedlichen und von Schuldenkrisen geplagten Währungsraum sowie der Stabilisierung eines immer noch nicht vollständig gesundeten Bankensektor gerecht werden. Im gesamten Währungsgebiet sieht sich die EZB derzeit einer Wirtschaft gegenüber, die langsam wieder beginnt aufgrund einer besseren Konjunktur von niedrigem Niveau aus steigende Inflationsdaten auszusenden. Logische Konsequenz: Zinsen hoch. Unguterweise sind die steigenden Inflationsraten allerdings nur im Durchschnitt gegeben. Bei einer Reihe von Ländern wie beispielsweise Spanien kann man noch nicht einmal eindeutig sagen, ob die Rezession bereits gänzlich überwunden ist. Zudem leidet eine Reihe von Ländern unter extrem hohen Risikoaufschlägen für ihre Staatsanleihen in Kombination mit einer schwachen Konjunktur. Die Zentralbank bekämpft diese Dysfunktionalität mit einem sogenannten „Special Market Program“, also dem gezielten Ankauf bestimmter Staatsanleihen. Der noch nicht vollständig genesene Bankensektor wird zudem unterstützt mit Sondergeldmarktoperationen (Tendern) und erleichterten Bedingungen bei der Hinterlegung von Sicherheiten bei Leihgeschäften mit der Zentralbank.

Das sind drei Ziele mit drei Instrumenten, also die Mindestvoraussetzung dafür, dass eine Zielerreichung überhaupt denkbar ist. Das Problem dabei ist freilich, dass alle drei Instrumente Einfluss auf ein und dasselbe volkswirtschaftliche Aggregat ausüben, nämlich die Zentralbankgeldmenge. Deren Bedeutung besteht wiederum darin, dass sie die Grundlage ist, auf der der Geschäftsbankensektor Kredite vergeben kann. Faktisch wäre also die Voraussetzung für einen effizienten Einsatz der Instrumente, dass man ihre Wechselwirkung sehr präzise kennt. Genau dies kann jedoch nicht vorausgesetzt werden.

Erklären lässt sich das an einem Alltagsbeispiel: Die meisten werden das Phänomen kennen, dass bei Einlassen von Wasser in eine Badewanne eher selten auf Anhieb die gewünschte Wassertemperatur erreicht wird. Beim Aussteuern auf die richtige Temperatur kommt man halbwegs zügig voran, wenn man wahlweise entweder heißes oder kaltes Wasser nachlaufen lässt. Aber selbst bei dieser Vorgehensweise ist es eher die Regel als die Ausnahme, dass man die Gesamttemperatur zunächst übersteuert, also von zu heiß auf etwas zu kalt oder umgekehrt übergeht. Übertragen auf die Zentralbanken bedeuten die drei Ziele und drei Instrumente nichts anderes als den Versuch, die richtige Wassertemperatur auf Anhieb dadurch herzustellen, dass gleichzeitig Heiß- und Kaltwasserregler zuzüglich des Abflusses bedient werden.

Es darf getrost bezweifelt werden, dass in einem viel komplexeren System, wie es die Wirtschaft im Vergleich zu der beschaulichen Badewanne nun einmal ist, dieses Kunststück gelingt. Diese etwas skeptische Grundhaltung soll allerdings nicht darüber hinwegtäuschen, dass die Zielkonflikte, mit denen sich die Zentralbanken heute auseinandersetzen müssen, weder unbedeutend noch trivial sind. Im Gegenteil wirft gerade die jüngste Krisenerfahrung einer platzenden Kreditblase nach Jahren der oberflächlichen inflationsfreien Stabilität die unangenehme Frage darüber auf, ob die bisherige Inflationssteuerung vielleicht eher eine Schönwetterstrategie gewesen sein könnte.

Man braucht in diesem Zusammenhang kein orthodoxer Ökonom sein, um zu erkennen, dass die Steuerungsfähigkeit komplexer Systeme begrenzt ist und deswegen das Ansteuern gegensätzlicher Ziele meist weniger erfolgreich umgesetzt werden kann als die Entscheidung für eine – durchaus umstrittene – Zielpriorisierung.

Von David Milleker

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