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[MarktWirtschaft] Der Tag, an dem Kreditausfallversicherungen starben

1. März 2012

Wie viel eine Versicherung Wert ist, weiß man immer erst im Schadensfall. Seit heute weiß man, dass Kreditausfallversicherungen (CDS) nichts Wert sind. Denn die Umschuldung Griechenlands ist kein „Kreditereignis“. Vorerst jedenfalls. Das hat der Ausschuss entschieden, der in solchen Fällen zu entscheiden hat, was „pleite“ ist und was nur „ein bisschen pleite“. Dass das ganze dennoch eher ein Non-Event ist, liegt daran, dass die ganzen Geschichten rund um die bösen Hedge-Fonds, die mit griechischen Anleihen und griechischen Kreditausfallversicherungen zocken, schlicht Märchen sind.

[Anmerkung vom 12. März: Dieser Blogbeitrag gab den Stand von Anfang März wieder  ist ex post nun überholt, da die Umschuldung Griechenlands nun doch ein Kreditereignis ist – an der Umschuldung beteiligen sich ausreichend viele Gläubiger, dass sie zwangsweise durchgeführt werden kann für den Rest. Die Hinweise auf die Hedgefonds sind freilich unverändert weiter gültig] 

Wer sich eine Kreditausfallversicherung auf griechische Schulden via Credit Default Swaps (CDS) gekauft hat, hat mit Zitronen gehandelt. Denn formal ist die Beteiligung am griechischen Schuldenschnitt via Anleihentausch – man erhält für alte Anleihen neue mit niedrigerem Zins und Nennwert und längeren Laufzeiten – freiwillig. Das hat der Derivatehändlerverband International Swaps and Derivatives Association (ISDA) kraft seines Amtes heute so entschieden. Vorläufig zumindest, obwohl selbst S&P sagt: Das ist eine Pleite.

Das bedeutet letztlich, dass Kreditausfallversicherungen tot sind. Niemand wird auf Dauer Prämien zahlen für eine Versicherung, die nicht zahlt, wenn es brennt. Und für die europäischen Statasanleihenmärkte sind das keine guten Nachrichten, denn im Zweifel werden Investoren ihre Anleihen lieber auf den Markt schmeißen, statt sie temporär nur mittels teuren Derivaten abzusichern, die dann am Ende nichts taugen.

Wer vor zwei Jahren einen CDS auf Griechenland gekauft hat und seine Anleihen 80 Prozent an Wert hat verlieren sehen, dürfte nun reichlich verärgert sein (wenngleich die Geschichte natürlich auch Gewinner kennt, zum Beispiel jene Anbieter von CDS, die die Prämien eingesackt haben in den letzten zwei Jahren). Das alles gilt natürlich nur vorbehaltlich der Tatsache, dass die ISDA ihre Meinung nicht noch ändert. Aber ihre Wirkung dürfte diese Entscheidung dennoch nicht verfehlen, wenngleich sie nicht extrem überraschend kam.

Eigentlich wäre das nun auch ein guter Moment, um einen Kübel Spott über Hedge-Fonds auszuschütten. Denn die Geschichte, die vor vier Wochen „herumging“ und von vielen Medien und noch mehr Politikern gierig aufgesogen wurde, war die: Hedgefonds hätten einen geradezu idealen Deal entdeckt: Sie würden die drastisch gefallenen griechischen Staatsanleihen zu 30 Prozent und weniger des Nennwerts und mit 100 Prozent und mehr Rendite kaufen und zugleich Credit Default Swaps auf Griechenland. Denn die kosten nur einen Bruchteil an Prämien, was die Griechenbonds an Rendite bringen. Anschließend lehnt man sich zurück und kassiert entweder die dreistelligen Jahresrenditen mit den Griechenbonds, wenn das Land doch jeden Cent zurückzahlt. Oder aber die Kreditausfallversicherung zieht.

Wir haben uns redaktionsintern über dieses Modell unterhalten, sind aber zügig zu dem Schluss gekommen, dass dies allenfalls von ganz wenigen Spezialisten in sehr überschaubarem Volumen so praktiziert worden sein kann. Denn schon vor Monaten kursierten die Gerüchte, dass CDS womöglich ein untaugliches Instrument sein könnten, um sich für eine Pleite zu rüsten. Überdies gab es über viele Monate für uns nicht das geringste Indiz, dass sich Hedge-Fonds tatsächlich im Markt für griechische Staatsanleihen engagieren – auch wenn es zur Folklore von Umschuldungsverhandlungen gehört, dass laut Politikern immer angeblich irgendwelche gierigen Geier aus der Hedgefondsszene ganz billig eingestiegen seien in Schuldtitel. Aber wer gegen Hedge-Fonds stänkert, brauch in der Regel keine Belege.

Tatsächlich war das Volumen des Handels mit den griechischen Staatsanleihen extrem dünn, seit die Europäische Zentralbank ihre Stützungskäufe beendet hat. Es fand spätestens ab letzten Sommer kein nennenswerter Handel mehr statt, was gut an grotesk hohen Geld-Brief-Spannen zu erkennen war, bestenfalls für ein paar Millionen Euro wechselten täglich Papiere den Besitzer. Für Hedgefonds ist das eine viel zu kleine Münze und ein viel zu illiquider Markt, was im übrigen auch für den CDS-Markt gilt.

Auch von uns befragte Fondsmanager und Händler gaben immer übereinstimmend zu Protokoll, dass es im Markt eine Weile nur die EZB und später dann nur noch Privatanleger als Käufer gegeben habe – und sehr, sehr vereinzelt nur mal Hedgefonds.

Insgesamt sind per heute auch lediglich CDS-Positionen auf Griechenland über 3,3 Mrd. Euro „offen“, also selbst wenn Hedgefonds davon einen Löwenteil (samt natürlich dann Anleihen im gleichen Volumen) besäßen, würden sie im großen Konzert der griechischen Umschuldung nur eine kaum hörbare Miniflöte spielen. So oder so hätten sie nun aber ein Problem, denn die griechischen Anleihen fallen seit Wochen weiter, und die Versicherung zahlt auch nicht.

Vermutlich wird das Gerede rund um Hedge-Fonds und ihre angebliche Rolle im griechischen Schuldendrama damit dennoch nicht beendet sein. Die Branche bietet sich schlicht immer als Prügelknabe an, in diesem Fall selbst dann, wenn sie größtenteils im Zuschauerbereich sitzt – weil sie verschwiegen ist, aber auch, weil sie keinen guten Ruf hat und folglich Vorwürfe über angebliche Strategien nicht zwingend belegt werden müssen – und am Ende der Kern des Problems (hier exzellent beschrieben) in den Hintergrund tritt.

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  1. John Doe
    2. März 2012 um 12:32

    Private Gläubiger zieren sich

    Die International Swaps and Derivatives Association (ISDA), der u. a. die Deutsche Bank, Goldman Sachs und der Finanzinvestor Blackrock angehören, werten den auf dem EU-Gipfel im Oktober beschlossenen Verzicht privater Gläubiger auf 100 Milliarden Euro nicht als Konkurs bzw. „Kreditereignis“. Deshalb werden die CDS nicht zum Tragen kommen und somit zu Tchirs Bedauern als Chips an den Spieltischen der internationalen Finanz-Casinos ziemlich an Bedeutung verlieren. Der 190-seitigen Bericht der Troika verfolgt in einem kurzen Abschnitt den Weg des Geldes und kommt zu einem ähnlichen Befund wie der Hedge-Fonds. Die November-Tranche noch nicht eingerechnet gingen laut Troika von den bis dahin erfolgten Zahlungen in Höhe von 65 Milliarden Euro 37,1 Milliarden direkt in die Schuldentilgung. Und auch der Rest floss nicht ausschließlich in den Etat, sondern diente unter anderem dem hellenischen Bankenstützungsfonds HFSF zum Kapitalaufbau. Dabei haben die ISDA-Mitglieder natürlich auch an sich gedacht: Allein die deutschen Banken haben ihren Kunden für über acht Milliarden Euro Kreditausfallversicherungen für Staatsanleihen verkauft. Käme es zum „Kreditereignis“ dann wären die 8 Milliarden sofort fällig. Honi soi qui mal y pense, Herr Kirchner!

    Wie wird die Rettung verkauft? Die „schuldigen“ Griechen werden gerettet. Der Geldfluß dokumentiert jedoch den „wahren Bedürftigen“, die Finanzbranche. Es ist allen Beteiligten, auch Journalisten, klar, wohin das Geld wirklich strömt. Auf die Frage, wer gerettet wird, antwortet Markus Kerber vom „Bundesverband der Deutschen Industrie“ ganz offen: „Wir müssen für ein stabiles und immer für die Wirtschaft und auch für den kleinen Sparer verfügbares Banken- und Zahlungssystem im europäischen Währungsgebiet sorgen. Die Ordnungspolitiker unter uns wissen, Banken haben eine ganz spezielle Funktion im Wirtschaftskreislauf“, so der BDI-Hauptgeschäftsführer. Er stand selbst einmal in Diensten der Deutschen Bank. Was ist diese „ganz spezielle Funktion im Wirtschaftskreislauf“, die seit einiger Zeit so einigen Störungen unterliegt,

    Weltweite Wirtschaftsleitung $70 Trillion, Volumen im regulierten Finanzbereich $60 Trillion, im Schattenbankenbereich $600 Trillion. $660 Trillion sind also komplett für die „spezielle Funktion im Wirtschaftskreislauf“, die Defizitkonjunktur notwendig? Würden Sie als Controller noch einen Pfifferling auf diese kreditinduzierte, weil schuldenbasiert, Firmenleistung „Weltwirtschaft“ geben? Warum zieren sich die Beteiligten zu zu geben, dass das System systemimmanent bedingt Pleite ist? Würden eigene Postulate ernst genommen gibt es keine andere Wertung! Es wird nur Zeit mit den, vom eigentlich verhaßten Staat geleisteten Rettung, gewonnen (Kerber, FAZ),

    Welche „ganz spezielle Funktion im Wirtschaftskreislauf“ hat der Handel von Aktien/Derivaten an der Börse, im Computerhandel? Haben die ehemals emittierenden Firmen jetzt mehr Kapital und/oder mehr Schulden?

    Welche Modelle müssen überdacht werden, Herr Kirchner?

    • Christian Kirchner
      2. März 2012 um 14:30

      Hallo, Ihrer These, dass die Griechenrettung auch Banken dient, widerspreche ich nicht. Auch nicht Ihrer Diagnose zum Finanzsystem generell. Allerdings schreibe ich ja dezidiert über Hedge-Fonds, nicht über Banken in diesem ganzen Umschuldungsspielchen. Und da glaube ich allerdings auch nicht, dass eine harte Griechenpleite für die Banken nach nunmehr zwei Jahren Anlauf noch überraschend käme. Da war nun wirklich hinreichend lange Zeit, sich vorzubereiten, indem man die Papiere der EZB zuwirft, abschreibt oder oder um jeden Preis abstößt. Welche Modelle überdacht werden müssen: Zum Beispiel die Aufsicht, wer wie viele Papiere und Derivate hält. Dass man das dreieinhalb Jahre nach Lehman und AIG noch immer nicht auf die Kette bekommt, bereitet ja genau solchen spekulativen Vemutungen den Boden, um von wahren Schwierigkeiten abzulenken.

      • John Doe
        13. März 2012 um 11:57

        “ … um von wahren Schwierigkeiten abzulenken“. Welche Schwierigkeiten haben Sie identifiziert und welche Lösung haben Sie um die Schwierigkeiten aus dem Weg zu räumen?

        Ist, Zeitraum 2007 – 2009:
        1. HYPO REAL ESTATE
        »The architects of finance«
        (»Die Architekten der Geldwirtschaft«)
        Bürgschaft und Notkredit über insgesamt 50 Milliarden Euro.
        Schon zweimal stand der Dax-Konzern kurz vor der Pleite.

        2. LEHMAN BROTHERS
        »Where vision gets built«
        (»Wo die Vision entworfen wird«)
        Verluste: mehr als acht Milliarden Dollar. Die viertgrößte Investmentbank der USA meldete kürzlich Insolvenz an

        3. AIG american international group
        »No one knows more about the risks«
        (»Niemand weiß mehr über Risiken«)
        Verluste: mindestens 18 Milliarden Dollar. Die US-Notenbank rettete den größten Versicherungskonzern der Welt mit Krediten über 123 Milliarden Dollar.

        4. BEAR STEARNS
        »Ain´t no mountain high enough«
        (»Für uns ist kein Berg zu hoch«)
        Verluste: 1,9 Milliarden Dollar. Die amerikanische Investmentbank wurde mittlerweile für 236 Millionen Dollar von der drittgrößten US-Bank J.P. Morgan Chase geschluckt.

        5. Glitinir, das Isländische Problem, warb für sich mit „Like Banking – only [Faster][Brighter][with more Expertise]“.

        Was ist da nur schief gegangen?

  1. 3. März 2012 um 09:35
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