Der andere Blick auf Boom und Krisen

Selten hat eine EZB-Zinsentscheidung soviel Aufmerksamkeit erhalten wie die am 5. Juni als der Hauptrefinanzierungssatz von 0,25% auf 0,15% und der Einlagensatz von 0% auf -0,1% gesenkt wurde. Es war von „Ende des Kapitalismus, wie wir ihn kannten“ und einer „wegweisenden Entscheidung“ die Rede, nach der die Sparer nun um ihr Vermögen fürchten (müssen). Eine Senkung um 0,1 Prozentpunkte hätte demnach also zu einer komplett neuen Situation geführt.

Insbesondere in Deutschland war über die Entscheidung eher Kritik zu hören, die niedrigen Zinsen würden der Wirtschaft nicht helfen, aber zu Blasenbildung an den Finanz- und Immobilienmärkten führen, die Sparer enteignen und die Peripheriestaaten der Eurozonen bräuchten ohnehin Strukturreformen und lockere Geldpolitik verschleppt dieses notwendigen Prozess nur. Vermutlich gibt es noch weitere Kritikpunkte, aber das dürften die meistgenannten sein. Nun mag eine Zinssenkung um 0,1 Prozentpunkte tatsächlich eher begrenzte Auswirkungen auf die Realwirtschaft, also auf Investitionstätigkeit und Konsum haben, das ist allerdings kaum ein Argument gegen niedrige Zinsen per se. In einer Situation überschuldeter Privathaushalte in vielen Ländern und unterausgelasteter Kapazitäten ist die Kreditvergabe selbstverständlich schwach, ändert aber nichts daran, dass die Situation bei höheren Zinsen noch schwieriger wäre. An der grundsätzlichen Feststellung, dass die Investitionstätigkeit und – wenn auch begrenzter – der Konsum von der Zinshöhe abhängen, kann kaum Zweifel bestehen. Um die Investitionstätigkeit zu beleben, ist es daher nur konsequent, wenn die Notenbank Zinsen senkt. Allenfalls der zweite Kritikpunkt, dies würde zu Blasenbildung führen, könnte ein Argument gegen niedrigere zu Zinsen sein. Gerne wird dafür der angeblich so hohe DAX angeführt, der sich seit Herbst 2011 nahezu verdoppelt hat. Das ist zwar ein durchaus kräftiger Anstieg, aber abgesehen davon dass der DAX-Kursindex (also ohne Berücksichtigung von Dividenden) keineswegs auf einem Höchststand notiert, befinden sich gängige Bewertungskennziffern wie KGV und Dividendenrendite im normalen Bereich, allenfalls leicht über dem langfristigen Durchschnitt. Von einer Übertreibung ist doch also wenig zu sehen. Die Rohstoffpreise bewegen sich zudem seit Jahren seitwärts. Lediglich bei den Immobilienpreisen in Deutschland mag es lokal einige Übertreibungen geben, wobei die Hypothekenkreditvergabe auch in Deutschland eher marginal ansteigt. Es handelt sich also zumindest nicht um einen Kredit getriebenen Boom. Doch selbst wenn es auf einzelnen Märkten aufgrund der expansiven Geldpolitik zu Übertreibungen kommen sollte,  könnte dies nur ein Argument für eine restriktivere Geldpolitik sein, wenn das Platzen der vermeintlichen Blase mehr volkswirtschaftlichen Schaden anrichten würde als die restriktive Geldpolitik in Zeiten von schwachem Wachstum und extrem niedriger Inflation.

Besonders beliebt in Deutschland scheint der Vorwurf der „Enteignung der Sparer“ zu sein, die selbst Sparkassen-Präsident Fahrenschon kritisierte die EZB dafür. Nun ist es eine triviale Erkenntnis, dass Sparer von höheren Zinsen profitieren und Schuldner darunter leiden, während es bei niedrigen Zinsen umgekehrt ist. Es gibt allerdings kein Recht auf (Sparbuch-)Zinsen oberhalb der Inflationsrate und die Notenbank hat nicht die Aufgabe, nur die Sparer zufriedenzustellen. Zudem ist auch für die Sparer, die meist auch nicht nur Sparer, sondern auch Arbeitnehmer oder Rentner sind, denen langfristig sicherlich mehr mit einer guten wirtschaftlichen Lage geholfen ist als mit  leicht höheren Zinsen heute.

Bleibt als Argument übrig, dass die niedrigen Zinsen langfristig eher schädlich sind, weil so die Lösung struktureller Probleme verschleppt wird. Das ist zum einen in gewisser Weise ein „Totschlagargument“. Egal wie hoch die Zinsen sind, wären sie höher, wäre der Reformdruck größer, also müssten die Zinsen immer weiter steigen. Zum anderen widerspricht dieses Argument natürlich der Behauptung, die niedrigen Zinsen hätten keine Auswirkungen. Die Gegner einer expansiven Geldpolitik müssten sich hier also für eine Variante entscheiden, um konsistent zu argumentieren. Letztlich ist die Aussage, die niedrigen Zinsen erleichtern es den Staaten, ihre Schulden zu finanzieren, nicht ganz von der Hand zu weisen. Die Frage ist, ob dies den Reformdruck wirklich nennenswert verringert. Die Arbeitslosigkeit in den Peripheriestaaten ist schließlich trotz niedrigen Zinsen hoch und das Wirtschaftswachstum gering. Muss man die Zahlungsschwierigkeiten der Regierungen, der privaten Haushalte und der Unternehmen wirklich noch zusätzlich verschärfen? Selbst die sinnvollsten Reformen wirken nicht über Nacht, sondern nach Jahren, die Staaten würden dann wohl eher blind Ausgaben kürzen, wo man am leichtesten kürzen kann. Und die überschuldeten Privathaushalte können ihre Schulden dann erst recht nicht reduzieren, die Unternehmen haben noch weniger Anreiz und Möglichkeit zu investieren.

Was bleibt ist also, dass es in Deutschland mal wieder viel Aufregung um nichts gegeben hat, um einen eher symbolischen Zinsschritt, der sicherlich keinen Paradigmenwechsel darstellt. Was bleibt ist eher die ernüchternde Erkenntnis, dass diese 0,1 Prozentpunkte keine wirkliche Veränderung zum Status quo ante darstellen, die wirtschaftliche Situation wird also fragil bleiben.