Mit höheren Leitzinsen will die Europäische Zentralbank die Inflation bekämpfen. Doch selten war das so schlecht begründbar wie jetzt im Euroraum. Durchaus möglich, dass bald die Wende der Wende folgt.
Zweimal haben Europas Währungshüter in den vergangenen eineinhalb Jahrzehnten seit der Finanzkrise schon versucht, die historisch niedrigen Zinsen mal wieder anzuheben. Beide Male hielt der Zauber nicht lange. Im Gegenteil. Im Sommer 2008 setzten die Notenbanker ihre Zinsen aus angeblicher Inflationsangst eifrig nach oben – als längst der große Finanzcrash nahte und die Inflationsangst schnell absurd wirken ließ. Im Sommer 2011 ging es ähnlich – da ließen die Euro-Hüter den Zins zweimal steigen, als die Eurokrise noch schwelte. Und trugen damit zur folgenden Eskalation bei.
Anno 2008 folgte bereits wenige Wochen später die Wende der Wende – inmitten des großen Crashs mussten auch die Euro-Hüter ihre Zinsen wieder senken. Ähnliches 2011 – als die Korrektur angesichts eskalierender Euro-Turbulenzen im November folgte. So viel zu Zeitenwenden.
Was damals schiefging, scheint auf den ersten Blick diesmal ganz anders. Damals ging es um vergleichsweise zarte Inflationsrisiken, jetzt liegt die Teuerung bei acht Prozent. Klarer Fall für höhere Zinsen? Nicht ganz so zwingend, wie es wirken mag. Wie damals kommt die Zinserhöhung in einer Zeit, in der sich Krisen zuzuspitzen drohen – nur diesmal kriegs- und spekulationsbedingt. Dabei ist so schlecht wie selten vorher begründbar, wie und warum höhere Zinsen jetzt gegen die Inflation im Euroraum helfen sollen.
Nicht auszuschließen, dass der Wende auch diesmal in nicht allzu langer Zeit die Wende zurück folgt. Die Alarmsitzung der Euro-Hüter von dieser Woche könnte dafür nur ein erstes Warnsignal gewesen sein. Darin wurde zwar die Zinserhöhung nicht zurückgenommen, dafür wurden aber Sicherungen angekündigt, damit Spekulanten die Zinsen für Länder wie Italien jetzt nicht wahllos hochtreiben können . Ein Hauch von Wendewende.
Wie wackelig die Argumentation jenseits geldpolitischer Quäkerei auf Tante-Erna-Level gerade ist, lässt sich an den etwas wirren hiesigen Kommentaren zur EZB-Ankündigung höherer Zinsen aus der vergangenen Woche ablesen. Endlich. Viel zu spät. Und viel zu wenig, hieß es da. Wobei die entsprechende Begründung und Wirkungsdarlegung dann meist an logischer Stringenz rasch zu verlieren schien, wenn es der gemeinen Nicht-Notenbankerfachwelt zu erklären galt, wie jetzt die höheren Zinsen genau die Inflation senken sollen. Naja, das dauere natürlich. Irgendwie. Was zumindest auf Anhieb nicht widerlegbar ist.
Der Blödsinn von der Überhitzung
Anders als die etwas heillosen Versuche, wonach hohe Zinsen jetzt eben dafür sorgen, dass Kredite teurer werden und die Leute nicht mehr so viel Geld ausgeben und investieren. Was ja gut sei, wenn so eine Wirtschaft über…äh…hitzt. Weil die Regierung mit den ganzen Hilfspaketen einfach für zu viel Konsum gesorgt habe. Das ist jetzt kein Scherz. Das war zu lesen und zu hören.
Was für ein Blödsinn. Wenn etwas gerade nicht überhitzt, dann sind es die Nachfrage und Konjunktur im Euroraum. Und auch in Deutschland nicht. Von wegen zu viel konsumiert: Die Ausgaben der privaten Haushalte lagen Anfang 2022 gut drei Prozent niedriger als vor der Pandemie – da von Überhitzung zu quasseln, ist ebenso absurd wie zu suggerieren, dass es irgendwie gut wäre, wenn nicht mehr so viel investiert wird. Die Wirtschaft investierte schon vor dem Krieg in der Ukraine fast zehn Prozent weniger in Ausrüstungen als noch vor der Pandemie. Tendenz seit Kriegsbeginn: fallend. Im April gingen noch mal gut drei Prozent weniger Bestellungen für Investitionsgüter aus dem Inland ein als im Schnitt des ersten Quartals.
Ähnlicher Befund in Sachen Lohndruck: Die Lohnkosten je Umsatzeinheit lagen Anfang 2022 knapp drei Prozent niedriger als im Schnitt 2020. Was natürlich noch nicht garantiert, dass das jetzt so bleibt. Klar.
Wenn etwas absurd ist, dann der Gedanke, ohnehin schon schwächelnde Investitionen durch höhere Zinsen jetzt teurer und weniger zu machen. In einer Zeit, in der Unternehmen wie Staat dringend mehr investieren müssten, um möglichst bald die Umstellung auf eine klimaneutrale Wirtschaft zu schaffen – oder unabhängiger von alter Energie zu werden; oder sich auf den zunehmenden Fachkräftemangel einzustellen. Da muss ganz dringend mehr in neue Technologien, E-Mobilität oder Wasserstoff investiert werden – nicht weniger.
All das wissen (hoffentlich) auch die Experten unter den Zinserhöhungsfans. Weshalb auf gehobenerem Niveau dann auch darüber fabuliert wird, dass es der EZB eher darum gehen müsse, mit demonstrativem Tatendrang alle Welt davon zu überzeugen, dass es halt bald keine Inflation mehr gibt. Erwartungsmanagement im Seminar. Was Analysten an den Finanzmärkten beeindrucken mag. Die Frage ist, ob der Monteur oder Bäcker seine Inflationserwartungen nach den Leitzinssätzen der Europäischen Zentralbank richtet. Oder die Gewerkschaften. Vor allem dann, wenn die Argumentation nach klassischer Lehre doch ziemlich wackelig wirkt – siehe oben.
Die ganz andere Inflation
Das Problem liegt anno 2022 ja nach wie vor ziemlich klar in einer besonderen Art von Inflation. Es geht eben nicht, wie es in den Lehrbüchern für den Normalfall steht, um eine weitflächig überhitzende Wirtschaft – die durch höhere Zinsen ebenso weitflächig zu bremsen ist. Klassischer Konjunkturzyklus. Jetzt ist ein Schock bei den Energiepreisen die Hauptursache – und dazu als Nachwirkung der Pandemie etliche Lieferengpässe, die Unternehmen zu Preiserhöhungen verleiten, wenn Kunden keine Alternative haben (mehr dazu lesen Sie hier). Nach Auswertungen der Ökonomin Philippa Sigl-Glöckner vom Dezernat Zukunft steigen fast durchweg nur solche Preise, bei denen – wie im Fall vieler Nahrungsmittel – bei der Produktion viel Energie gebraucht wird, die also mit dem Auf und Ab der Energiepreise korrelieren. Was nahelegt, dass hier auch der Kern liegt. Da bringt es wenig, Konsum und Investitionen zu bremsen, wenn die nicht ansatzweise exzessiv gestiegen sind.
Gegen all das helfen höhere Zinsen schrecklich wenig. Das kann man noch so oft hin- und herwenden. Es hätte, wenn es wirklich wirkt und durchgezogen würde, über die entsprechend katastrophale Wirkung auf die Konjunktur so dramatische Nebenwirkungen auf weite Teile der ohnehin schon angeschlagenen Wirtschaft, dass es mit etwas Verstand nicht zu vertreten ist. Es sei denn, man glaubt an Esoterik.
Das Drama ist, dass schlecht begründbare Zinsanhebungen gleich mehrere Risiken in sich bergen. Das erste Risiko hat sich in den vergangenen Tagen schon angedeutet: In labiler Lage nähren Zinserhöhungen die Angst der Anleger im Euroraum – und die Angst nährt dann die Angst, wie Berenberg-Chefökonom Holger Schmieding sagt. Mit dem Ergebnis, dass ohne realen Grund Anleger aus italienischen Anleihen fliehen und die Zinsen dort rapide steigen – obwohl es in der wirklichen Welt gar keinen Grund gibt, Italiens Lage ausgerechnet jetzt anders einzustufen. Zur Erinnerung: Es ist gerade ein paar Monate her, dass hierzulande alle zwei Tage Artikel verfasst wurden, in denen das neue italienische Wunder unter Mario Draghi gelobt wurde. So stabil war das Land politisch lange nicht. Da drehen die Märkte am eigenen Rad. Und die EZB muss Notsitzungen einberufen, um die Zinsausflüge zu stoppen.
Das zweite Risiko besteht darin, dass die erhoffte Signalwirkung ins Gegenteil verdreht werden könnte – wenn zwar die Zinsen steigen, die Inflation aber gar nicht nachlässt, weil etwa viele Verbraucher den Gaspreisschock erst mit den noch anstehenden Jahresabrechnungen zu spüren bekommen; oder durch Öl- oder Gasimportausfälle die Kurse noch mal hochschnellen. Egal, wo gerade der Zins ist.
Schlimmer noch: Wenn die Wirtschaft unter dem Druck höherer Preise und Zinsen sowie anhaltender Unsicherheit weiter abstürzt, wird früher oder später der Moment kommen, die Zinsen dann doch besser nicht weiter anzuheben – um nicht alles noch schlimmer zu machen. So wie 2008 und 2011. Siehe oben.
Es hat etwas Beeindruckendes, wie sich Notenbanker in wenigen Wochen so sehr haben treiben lassen, dass sie wie selbstverständlich plötzlich Zinsen anheben, die sie vorher nicht anheben wollten. Obwohl die Wirkung so heikel ist. Wobei die Wirtschaftslage im Euroraum halt anders ist als in den USA, wo viel mehr Überhitzung droht.
Und wie man dann auch noch poltern kann, dass der angekündigte Zinsschritt der EZB viel zu wenig war – und die Zinsen noch viel stärker steigen müssten. Es hilft ja nichts, wenn’s nicht hilft. Und es ändert auch nichts an der Grundweisheit, dass zu besseren wirtschaftlichen Zeiten natürlich auch höhere Zinsen wieder wünschenswert sein werden.
Jetzt geht es aber darum, bei ohnehin schwächelnder Wirtschaft eine Inflation zu stoppen, die eher durch Kostenschocks ausgelöst wurde. Und dafür braucht es andere Mittel – ob Gaspreisdeckel oder (bessere) Tankrabatte oder sinkende Mehrwertsteuern: alles, was nicht nur die Inflation senkt, sondern auch die Wirtschaft stützt. Und alles, was auf Dauer dazu beiträgt, dass es keine Engpässe mehr gibt – also mehr Kapazitäten für erneuerbare Energien, Elektroautos, bessere Arbeit, Bahnanschlüsse, Schulen, Unis, Krankenhäuser. Was besser durch mehr Investitionen zu erreichen ist als ohne.
Sonst droht die EZB noch als die Notenbank in die Geschichte einzugehen, die – unter sehr deutschem Druck zum unbedingten Zinsanheben – ständig Kehrtwenden zurückdrehen musste, bevor sie richtig begonnen hatten. Ob 2008, 2011 oder 2022.
Der andere Blick auf Boom und Krisen 