Der andere Blick auf Boom und Krisen

Heute rücken Continental und Lanxess in den DAX auf. Die Wahrscheinlichkeit einer folgenden Underperformance ist groß – denn es gibt, wie die Kurshistorie seit 2000 zeigt, immense Vorzieheffekte bei den Aufsteigern 

Wann immer es im deutschen Leitindex DAX eine Veränderung gibt, lesen wir in Analysen, Marktberichten und selbst CEO-Interviews Formulierungen wie „Der Aufstieg sollte Unternehmen XY beflügeln, da zum Aufstieg  ja die passiven Indexfonds auf den DAX zukaufen müssen.“ Oder: „Die Aktie taucht erst mit dem Aufstieg auf dem Radar institutioneller Investoren auf.“

Klingt alles plausibel, zumal ja tatsächlich inzwischen ein zweistelliger Milliardenbetrag alleine in den DAX-Indexfonds steckt. Hat nur einen Haken: Weder schneiden DAX-Aufsteiger relativ zum DAX nach dem Aufstieg besser ab, noch kaufen die Indexfondsanbieter tatsächlich am Tag des Aufstiegs am Kapitalmarkt zu. Wir haben für die aktuelle Ausgabe von CAPITAL anlässlich des Aufstiegs von Continental und Lanxess noch mal nachgerechnet, wie sich denn die Aufsteiger relativ zum DAX seit dem Jahr 2000 entwickelt haben – entweder bis heute oder dem Zeitpunkt ihres erneuten Abstiegs. Das frappierende Ergebnis: Die meisten Aufsteiger sind notorische Underperformer ab ihrem Aufstieg. Gerade einmal zwei der 18 Aufsteiger (Fresenius und VW Vz.) seit 2000 schnitten signifikant besser ab als der DAX, ein Drittel hat sich mit 50 Prozentpunkten Underperformance und mehr den Titel „Totalflop“ verdient. Die grob überschlagene Underperformance der Aufsteiger summiert sich auf ungefähr 25 Prozentpunkte ab Aufstieg (die detaillierte Berechnung samt allen relativen Kursentwicklungen der Aufsteiger finden Sie im CAPITAL-Heft).

Betrachtet man alleine den Aufsteiger Continental, bekommt man eine Ahnung, woran das liegen könnte: Der Reifenhersteller war schon einmal im DAX als Gründungsmitglied, flog dann 1996 wegen Kurschwäche raus, stieg 2003 wieder auf, 2009 zu Kursen von seinerzeit 30 Euro wieder ab und steigt nun, nach einer Kursverdopplung binnen eines Jahres, zu rund 83 Euro wieder auf. Kapitalgewichtete Indizes forcieren nun einmal ein prozyklisches Investment: Stark gelaufene Aktien werden aufgenommen oder höher gewichtet. Obendrein können sich natürlich Händler mit Hilfe von Excel leicht ausrechnen, wer sich der „Aufstiegslinie“ nähert, der Aufstieg erfolgt ja regelbasiert. 

Paradoxerweise ist der Siegeszug der passiven Indexfonds auch ein wichtiger Grund für die Underperformance der meisten Aufsteiger. Denn die Anbieter kaufen mitnichten am Tag der Aufnahme am Markt, sondern wenden sich an ihre Handelspartner, die so genannten „Market Maker“, von denen sie am Tag der Indexaufnahme exakt die gewünschte Stückzahl der Aufsteiger erhalten und ihnen die Absteiger zurück reichen. Diese „Market Maker“ haben also die Aufsteiger schon vor dem Indexaufstieg gekauft beziehungsweise die Absteiger leer verkauft – somit kommt es mitnichten zu potenziell größeren Kursgewinnen, je mehr Gelder die Indexfonds verwalten, sondern zu immer größeren „Vorzieheffekten“. Spricht man mit Fondsmanagern über diesen Effekt, fällt häufig noch ein weiterer Hinweis: Sobald ein Titel in den DAX aufrückt, ist es auch erheblich leichter, ihn „leer“ zu verkaufen, also auf fallende Kurse zu setzen, da es erheblich mehr verleihfreudige DAX-Investoren gibt als MDAX-Investoren (was ebenfalls wiederum mit dem Boom der Indexfonds zusammen hängt).