Der andere Blick auf Boom und Krisen

In der März-Ausgabe des Wirtschaftsdienst schreibt Gunther Tichy (Konsulent am WiFO Wien), dass die niedrigen Zinsen vor allem durch Kapitalüberschusse verursacht werden. Auch wenn die lockere Geldpolitik der EZB dazu beigetragen haben mag, diese Tendenz zu verstärken. Maßgeblich für hohe Kapitalüberschusse und damit niedrige Zinsen sind aus Tichys Sicht: mangende Investitionen, Haushaltskonsolidierung der Staaten und zunehmende Ungleichverteilung von Einkommen und Vermögen, die zu höheren Ersparnissen führen.

Die These derer, die die EZB für die Niedrigzinsen verantwortlich machen lautet wie folgt: Die lockere Geldpolitik flutet den Markt mit billigem Geld und sorgt so für extrem niedrige Zinsen. Dieser Einschätzung liegt die Prämisse zugrunde, dass die Zentralbank die Zinsen nach Belieben steuern kann. In der Wissenschaft ist man in Bezug auf diese Einschätzung eher skeptisch. „Aber auch die zeitliche Entwicklung der Zinssätze und die historische Evidenz sprechen gegen die QE­Hypothese als primäre Erklärung der ‚Null­Zinsen‘.“, konstatiert Tichy.

Der Zinssatz ist der Preis für die zeitweise Überlassung von Kapital. Wie hoch dieser Preis ist, entscheidet sich auf dem Kapitalmarkt durch das Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage. Entgegen der neoklassischen Auffassung, dass über den Preis Angebot und Nachfrage zum Ausgleich gelangen, geht Tichy davon aus, dass es eine erhebliche Diskrepanz zwischen Angebot und Nachfrage gibt, die sich auf den Zinssatz auswirkt: „Anbieter am Kapitalmarkt sind die Sparer, deren Angebot an Ersparnissen, die Sparneigung, bloß zum Teil vom Zins und der darin zum Ausdruck kommenden Zeitpräferenz bestimmt wird. Wichtiger sind das Einkommen, die Erwartungen und die Sparmotive. Erst ab einer gewissen Einkommenshöhe ist es überhaupt möglich, Ersparnisse in entsprechendem Ausmaß zu bilden.“ Nachfrager am Kapitalmarkt sind Investoren und der Staat. In Bezug auf die staatliche Nachfrage stellt Tichy fest: „Die Nachfrage der staatlichen Institutionen nach Finanzierungsmitteln ist politisch bestimmt und vom Zinssatz unabhängig.“ Auch die Entscheidungen von Unternehmen sind aus seiner Sicht kurzfristig stark von Kapazitätsauslastungen und Gewinnerwartungen abhängig. Der Zins spielt hier eine untergeordnete Rolle.

Daher steht Tichys These im Gegensatz zur neoklassischen Theorie: „Angesicht der unterschiedlichen Spar­ und Investitionsmotive und der bloß beschränkten Ausgleichswirkung des Zinssatzes ist die Kausalität daher eher umgekehrt: Die Spar­ und Investitionsentscheidungen bestimmen den Zinssatz sehr viel stärker als diese durch den Zinssatz bestimmt werden.“ Für die Sparer, die auf höhere Zinsen hoffen, hält Gunther Tichy ernüchternde Aussichten parat: „Die Vorwürfe der Sparer an die EZB und ihre Politik des QE sind somit nicht gerechtfertigt: Auch ohne QE wären die Zinssätze kaum höher. Die Sparer müssen sich bewusst werden, dass sie derzeit und wohl auch in der weiteren Zukunft etwas anbieten, was auf dem Markt nicht mehr nachgefragt wird; niemand benötigt ihre Ersparnisse, weil sich niemand verschulden will.“

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